Hlutabréfaútboð – hvert skal stefna?

Endurreisn íslensks hlutabréfamarkaðar hefur að flestu leyti gengið mjög vel, en frá og með árinu 2009 hafa 12 félög verið skráð í Kauphöllina og alls hafa um 90 milljarðar króna safnast í hlutafjárútboðum í aðdraganda skráninga. Þrátt fyrir að útboðin hafi verið árangursrík á flesta mælikvarða hefur nokkur gagnrýni fylgt framkvæmd þeirra, m.a. á grundvelli þess að seljandi í flestum útboðunum, eða tengdur aðili, hefur haft umsjón með gerð lýsingar sem og framkvæmd útboðsins.

Í þeirri stöðu felast hagsmunaárekstrar. Greint hefur verið frá slíkum hagsmunum í lýsingu, en hugsanlega hefði mátt ganga lengra. Þegar útboð eru framkvæmd við hagsmunaárekstra mun seint ríkja fullkomið traust til þeirra, óháð því hversu vel er að þeim staðið. Slík tortryggni hlýtur að einhverju leyti að skila sér í lakari niðurstöðu og getur grafið undan trausti á fjármálamarkaði.

Hérlendis hafa kjölfestu- og fagfjárfestar að jafnaði keypt í lokuðum útboðum í aðdraganda almenns útboðs, gjarnan með afslætti. Málefnalegar ástæður geta verið fyrir slíku fyrirkomulagi, en afslættir til valinna aðila hafa þó ekki verið til þess fallnir að efla trúverðugleika markaðarins.

Í nýlegri kynningu sem Kauphöllin sótti stærði einn stærsti fjárfestingarbanki Norðurlanda sig af því að hafa að jafnaði selt fagfjárfestum í aðdraganda almenns útboðs á verði sem var nærri eða í efri mörkum þess verðbils sem almennum fjárfestum stóð síðar til boða. Engin þörf virtist hafa verið á því að veita slíkum aðilum afslætti, eins og tíðkast hefur hér á landi.

Kom fram að þetta þætti jákvætt þar sem aukið gagnsæi í verðmyndun í aðdraganda útboðs, þar sem söluverð endurspeglaði raunverulegt mat á virði hlutabréfanna, skapaði traust meðal annarra fjárfesta – sem skilaði sér að lokum í betri niðurstöðu. Bendir þetta til þess að jafnræði meðal fagfjárfesta og almennra fjárfesta sé ákveðið keppikefli norrænna fjárfestingarbanka.

Í sömu kynningu var talsverð áhersla lögð á að girða fyrir hugsanlega hagsmunaárekstra, meðal annars með því að fá nokkra mismunandi aðila að hverju verkefni. Þannig sjái a.m.k. tveir fjárfestingarbankar í sameiningu um sölu hlutabréfanna og tengd verkefni, en aðrir aðilar leiði gerð lýsingar. Slíkt fyrirkomulag er mjög algengt á Norðurlöndunum.

Umgjörðin er öll sniðin að því að engan höggstað megi á henni finna, þannig að hafið sé yfir vafa að öllum úrræðum hafi verið beitt til þess að ná sem hagfelldastri niðurstöðu, með gagnsæi og jafnræði að leiðarljósi. Traust er talin forsenda fyrir góðri þátttöku fjárfesta og farsælli skráningu á markað.

Við losun fjármagnshafta er ekki víst að þátttaka innlendra aðila í hlutafjárútboðum hér á landi verði jafn auðsótt og hún hefur verið, þar sem fleiri erlendir fjárfestingarkostir verða í boði. Á móti skapast umtalsverð sóknartækifæri í aukinni þátttöku erlendra fjárfesta á íslenskum hlutabréfamarkaði. Til þess að fullnýta þau tækifæri og efla traust almennings á markaðnum gætu íslenskir aðilar þurft að tileinka sér nýja starfshætti, en vísbendingar eru um að erlendir fjárfestar geri ríkari kröfur um framkvæmd útboða heldur en þeir íslensku hafa gert til þessa. Gömlu aðferðirnar hafa að mörgu leyti skilað ágætis niðurstöðu, en það kann að vera kominn tími til þess að markaðurinn taki næsta skrefið í þroskaferli sínu.

Þessi grein birtist fyrst í Fréttablaðinu.